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Lo siento, Accionistas de J.C. Penney: Las acciones no tienen valor

J.C. Penney (OTC: JCPN.Q)ha luchado con ventas y rentabilidad débiles durante casi una década debido a un intento fallido de renovación y la caída del tráfico en los centros comerciales. La pandemia de COVID-19 fue la gota que colmó el vaso para la sufrida cadena de grandes almacenes, lo que la obligó a declararse en quiebra en mayo.

A pesar de la declaración de quiebra, las acciones de J.C. Penney todavía cotizan por alrededor de $ 0,30, lo que le da a la compañía una capitalización de mercado de casi $ 100 millones. Parece que muchos accionistas piensan (o esperan) que las acciones todavía valdrán algo al final del proceso de quiebra. Desafortunadamente, es muy poco probable que ese sea el caso.

Gráfico de JCPNQ



Rentabilidad de las acciones de J.C. Penney hasta la fecha. Datos por YCharts .

Los accionistas quieren un asiento en la mesa

El miércoles pasado, un grupo de accionistas de J.C. Penney presentó una moción solicitando que el juez del tribunal de quiebras designe un comité oficial de accionistas. Esto pondría a la empresa en el apuro por cubrir importantes honorarios legales y de investigación para luchar por los intereses de los accionistas durante el procedimiento de quiebra.

El argumento general en la presentación es que J.C. Penney no es irremediablemente insolvente. Si lo fuera, sería una conclusión inevitable que los accionistas serían eliminados. De hecho, los accionistas afirman que la empresa probablemente vale lo suficiente para satisfacer todas las reclamaciones de los acreedores, dejando algo de valor sobrante para los accionistas. Señalan lo que describen como resultados financieros mejores de lo esperado en los últimos meses y el valor de liquidación de los activos de J.C. Penney para respaldar sus argumentos.

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Sin embargo, ya sea que los accionistas se den cuenta o no, estas afirmaciones se basan en pruebas extremadamente endebles.

Los resultados comerciales son débiles y el flujo de caja no es lo que parece

Una parte del argumento de los accionistas es que el negocio en el futuro de J.C. Penney podría valer aproximadamente $ 10 mil millones: más que el valor de sus pasivos. Sin embargo, esta estimación se basa en gran medida en las optimistas proyecciones realizadas por la administración en el momento de la declaración de quiebra.

Incluso los líderes de J.C. Penney no creen que el crecimiento de los ingresos sea factible. J.C. Penney generó ingresos anuales de más de $ 17 mil millones hace menos de una década. Para el año fiscal 2019, esa cifra había caído a alrededor de $ 11 mil millones. El pronóstico a largo plazo de la administración prevé ingresos de alrededor de $ 9 mil millones en el año fiscal 2024. Sin embargo, proyecta un crecimiento sustancial en las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA), impulsado por recortes masivos en los gastos de marketing, la mano de obra en las tiendas y los gastos generales. , prácticamente sin inversión incremental en TI. Teniendo en cuenta lo competitivo que es el entorno minorista, los recortes de costos de esta magnitud casi con certeza harían que los ingresos se desplomaran a un ritmo mucho más rápido.

El exterior de una tienda JCPenney.

Fuente de la imagen: J.C. Penney.

El grupo de accionistas afirma que la dirección es demasiado pesimista. Señalan resultados financieros mejores de lo esperado desde la declaración de quiebra. En particular, las ventas netas cayeron solo un 21% en junio después de caer un 73% en mayo. Además, el margen bruto mejoró hasta el 42,6% en junio, frente al 36,2% del año anterior.

Sin embargo, un mes de resultados no es muy significativo. Poco después de que los accionistas presentaran su moción, JC Penney informó que las ventas netas cayeron un 30% en julio y el margen bruto cayó al 23%, en comparación con el 39% en julio de 2019.Como resultado, mientras que los ingresos operativos aumentaron año tras año en junio, disminuyó significativamente durante todo el segundo trimestre fiscal.

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Los accionistas también hacen que gran parte del flujo de caja de J.C. Penney supere las expectativas. De hecho, la empresa generó cientos de millones de dólares de flujo de caja libre el último trimestre. Sin embargo, esto fue impulsado por movimientos de capital de trabajo. J.C. Penney ha estado vendiendo cientos de millones de dólares en inventario comprado antes de su declaración de quiebra. Los pagos a los proveedores por esas compras se han detenido en espera del resultado del proceso de quiebra. Claramente, este es un fenómeno a corto plazo y no representativo del potencial de flujo de efectivo a largo plazo (o incluso a mediano plazo) de J.C. Penney.

Finalmente, los accionistas argumentan que el negocio de comercio electrónico de J.C. Penney representa un valioso motor de crecimiento. Desafortunadamente, los márgenes incrementales son mucho más bajos para el comercio electrónico que para las ventas en la tienda. A medida que el volumen de ventas pasa de las tiendas al canal digital, las ganancias de J.C. Penney caerán, no aumentarán. En los últimos años, este proceso se ha desarrollado en todas las cadenas de tiendas departamentales con un sólido negocio digital.

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Los valores de los activos son más bajos de lo que parecen y caen

Los accionistas de J.C. Penney también afirman que el valor de liquidación de la empresa supera sus pasivos. Este punto de vista también se basa en conceptos erróneos.

Primero, los accionistas señalan que el valor contable de J.C. Penney es positivo. Esto fue cierto a principios de julio; no era cierto a finales de mes. Además, el valor en libros ha caído $ 1 mil millones durante el año pasado y seguirá disminuyendo, todo lo demás igual.

En segundo lugar, la presentación estima un valor de liquidación ordenado para la empresa que excede sus pasivos. Sin embargo, esa estimación se basa en varios supuestos erróneos. En particular, utiliza tasaciones que asumen que las propiedades permanecen ocupadas (por J.C. Penney). En un escenario de liquidación, las tasaciones 'oscuras' son apropiadas, reduciendo drásticamente el valor inmobiliario de J.C. Penney en $ 1.7 mil millones. Eso solo borra cualquier esperanza de una recuperación de la renta variable. La estimación también utiliza un valor inflado para el negocio de comercio electrónico de J.C. Penney, que es casi inútil en un escenario de liquidación.

Es posible que el señor Market esté subestimando las posibilidades de recuperación de las cadenas de grandes almacenes más fuertes. Sin embargo, J.C. Penney no se ajusta a esa descripción. El precio de una acción de $ 0,30 es aproximadamente $ 0,30 más de lo que vale. Los accionistas deben tomar lo que puedan obtener y transferir su dinero a empresas con mejores perspectivas.



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